Bloomberg — Si hay una relación que ilustra cómo el crédito privado está haciendo posible algunas de las inversiones más trascendentales en inteligencia artificial, esa es la que mantiene Apollo Global Management Inc. (APO) con SoftBank Group Corp. Desde 2021, Apollo ha proporcionado y gestionado más de US$15.000 millones en deuda para SoftBank a través de múltiples operaciones, según han afirmado fuentes familiarizadas con el asunto, lo que ha contribuido a impulsar la apuesta de casi US$65.000 millones de Masayoshi Son por OpenAI. Desde préstamos vinculados al valor del fabricante de ChatGPT hasta un crédito respaldado por un fondo insignia, SoftBank se ha convertido en uno de los mayores prestatarios corporativos de Apollo. Sin embargo, Apollo también está empezando a enfrentarse a los límites de su financiación a SoftBank, al adoptar un enfoque más defensivo respecto a la inversión en IA.
Hasta dónde podrá llegar Apollo a la hora de financiar a uno de los mayores inversores de OpenAI constituye una prueba crucial para determinar si el crédito privado será capaz de cubrir de forma rentable las lagunas en la financiación de la IA que quedan fuera del alcance de los prestamistas tradicionales. Una parte de los préstamos de Apollo a SoftBank se ha concedido a través de su aseguradora Athene, que a finales de septiembre mantenía al menos US$4.800 millones en deuda relacionada con SoftBank. Aunque dicha cantidad representa solo alrededor del 1% de los activos brutos invertidos de Athene, constituye una de las mayores exposiciones individuales de la empresa y sitúa a Athene al límite de su umbral de concentración para un único prestatario. Mientras tanto, SoftBank se ha visto gravemente afectada por un ajuste de cuentas más amplio en el sector de la IA.
El martes, la empresa comunicó unas pérdidas de US$7.000 millones tras la depreciación de varias de sus inversiones tecnológicas. Las acciones de SoftBank se han desplomado más del 50% desde junio, mientras que sus riesgos crediticios han aumentado. OpenAI también ha rebajado sus ambiciones en una reciente ronda de captación de fondos. Algunos ejecutivos de Apollo reconocen en privado que la reciente ola de ventas de acciones y bonos relacionados con la IA ha hecho que la gestora de activos se lo piense dos veces.
Es poco probable que Apollo comprometa más capital relacionado con OpenAI para SoftBank hasta que haya más claridad en el mercado, afirmaron, aunque podría haber margen para aumentar ligeramente un préstamo existente de US$9.200 millones sobre el valor neto de los activos. “Apollo es un claro ejemplo de cómo el crédito privado está cubriendo el déficit de capital para el desarrollo de la IA”, afirmó Anna Wu, estratega de inversiones y fundadora de Floodlines Research. “Pero el riesgo está empezando a aflorar en los márgenes”. Este relato sobre cómo Apollo se convirtió en uno de los principales financiadores de SoftBank se basa en entrevistas con personas con conocimiento de cómo se desarrolló la colaboración. Estas personas solicitaron mantener el anonimato al tratar información privada. Los representantes de Apollo y SoftBank se negaron a hacer comentarios.
Un acuerdo sin precedentes Apollo llevaba años intentando abrirse paso en SoftBank, proponiendo ideas de financiación que pudieran llegar donde los bancos no podían. Rajeev Misra, por entonces una de las figuras más poderosas, y polémicas, del círculo más cercano a Masayoshi Son, le brindó a la empresa su oportunidad en 2021. Por aquel entonces, SoftBank ya contaba con importantes prestamistas como Goldman Sachs Group Inc. (GS) y JPMorgan Chase & Co. (JPM) a su disposición. Sin embargo, formar un gran consorcio bancario lleva tiempo, y SoftBank necesitaba el efectivo con urgencia.
Misra preguntó si Apollo podría tramitar un complejo préstamo de US$4.500 millones en tan solo 45 días. Los negociadores de Apollo trabajaron largas jornadas y tuvieron que lidiar con diferencias horarias agotadoras para cerrar el préstamo NAV, que batió récords, antes de la fecha límite. La operación era novedosa e implicaba obtener financiación sobre el valor contable de más de 150 empresas del Vision Fund 2 de SoftBank. Es importante destacar que Apollo encontró la forma de rentabilizar la operación imitando la forma en que los bancos gestionan los grandes préstamos.
Además de su comisión del 1% por tramitar el préstamo, Apollo suele obtener ingresos por distribuir partes de la deuda a otros inversores. En este caso, parte del préstamo basado en el valor liquidativo se vendió a Pacific Investment Management Co. Los representantes de Pimco y JPMorgan no respondieron a las solicitudes de comentarios. Goldman Sachs se negó a hacer declaraciones.
La compleja estructura del préstamo también permitió a Apollo negociar un cupón más elevado. La deuda, con vencimiento en 2029, devenga una tasa de interés variable del 7,3%, según se desprende de los documentos presentados a principios de este año. Esto contrasta con el costo aproximado del 4% de la estructura de deuda actual de SoftBank. Los prestamistas privados pueden estructurar la financiación en torno a activos que a los bancos les resultaría difícil financiar, en particular grandes participaciones en empresas que no cotizan en bolsa, afirmó Leyla Kunimoto, fundadora del boletín «Accredited Investor Insights».
Misra, un antiguo operador de Deutsche Bank AG (DB), desempeñó un papel crucial a la hora de vender la complicada operación de Apollo dentro de SoftBank. Anteriormente había forjado una relación con los máximos responsables de Apollo, incluido el CEO Marc Rowan, y respondió por la gestora de activos cuando el director financiero de SoftBank, Yoshimitsu Goto, expresó sus dudas. Un representante de Misra, quien abandonó SoftBank en 2024, se negó a hacer comentarios. Riesgos crecientes En los últimos 15 meses, Apollo ha incrementado en dos ocasiones el importe del préstamo sobre el valor liquidativo (NAV) hasta alcanzar los US$9.200 millones.
En agosto, intervino como único prestamista no bancario cuando SoftBank tenía dificultades para conseguir otro préstamo de US$10.000 millones. Al mismo tiempo, Apollo ha ampliado su actividad crediticia en todo el ecosistema de la inteligencia artificial. En los últimos meses ha participado en operaciones de financiación a gran escala para Broadcom (AVGO), Anthropic y SpaceX (SPCX). A pesar de asumir grandes riesgos, Apollo se ha asegurado de incorporar medidas de protección.
El préstamo de US$10.000 millones a SoftBank en el que participó está garantizado por la propia empresa y cuenta con cláusulas que protegen frente a una caída brusca del valor de OpenAI, incluida la posibilidad de amortización anticipada. Sin embargo, el préstamo basado en el valor liquidativo (NAV) concedido al Vision Fund 2 se está topando con los límites de su propio éxito. Apollo ha podido aumentar el préstamo gracias al extraordinario crecimiento de OpenAI: la última ronda de financiación sitúa el valor de la startup en US$1,25 billones. Pero el ascenso de OpenAI también ha transformado el Vision Fund 2, que ha pasado de ser una cartera diversificada de inversiones a estar dominada por una única participación, ya que la empresa de IA representa aproximadamente tres cuartas partes del valor razonable del fondo.
Apollo diseñó el préstamo sobre el valor liquidativo (NAV) de tal forma que OpenAI no pudiera representar más de una quinta parte de su garantía, lo que, en teoría, protege la deuda frente a un colapso. No obstante, su ratio préstamo-valor ha aumentado desde que se concedió por primera vez, aunque este indicador se mantiene por debajo del 20%. Independientemente de si Apollo frena o no la concesión de nuevos préstamos a SoftBank, la gestora de activos ya ha obtenido beneficios a largo plazo. Apollo aprovechó su experiencia de 2021 para ofrecer préstamos sobre el valor liquidativo (NAV) a otras gestoras de fondos.
Solo el año pasado, Apollo formalizó préstamos NAV por valor de casi US$20.000 millones para Athene, destinados a sociedades de capital riesgo como Vista Equity y Warburg Pincus. Estas operaciones suelen estructurarse de tal forma que puedan financiarse con capital de seguros, lo que permite a prestatarios con calificación de alto riesgo, como SoftBank, acceder a mayores fondos de capital reservados para deuda con calificación de inversión. La magnitud de la financiación necesaria para la IA, más de US$5 billones para 2030, según estimaciones de JPMorgan, supondrá más “financiación a medida”, como el préstamo NAV de SoftBank, según Benjamin Forestier, profesor asociado de la École Polytechnique. Pero eso también aumenta los riesgos si “las valoraciones tecnológicas se deterioran repentinamente”, señaló. “La verdadera cuestión no es si podremos encontrar capital suficiente para construir todos estos centros de datos”, señaló Forestier. “Es si generarán flujos de caja suficientes para justificar el capital invertido”.
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